[多模型] 大摩宏观邢志强：宏观与科技的博弈 宏观经济
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2026-09-03 06:11:13
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深度提炼：《大摩宏观邢志强：宏观与科技的博弈 宏观经济》
🎯 核心观点摘要
- 宏观流动性担忧：全球和美国的流动性担忧，尤其是美联储是否会在9月份继续加息，市场隐含概率从30%上升到60%。
- 美国债务和利率压力：美国政府债务扩张，财政赤字高企，偿债利率上行压力大，虽然美联储采取了一些措施，但效果有限。
- 科技融资的复杂性：AI行业的资本开支仍高歌猛进，但新型融资工具导致表外融资复杂性增加，市场对信用风险的分析和审视开始升温。
- 中国房地产与科技：中国房地产市场面临K型分化，消费和地产的负面反馈循环尚未打破，但硬科技企业保持韧性；科创板IPO重启，企业创新性和战略价值显著提高，但盈利能力和市场地位仍需进一步验证。
- A股流动性影响：近期A股IPO盛况可能对市场流动性产生短期影响，但整体制度设计对流动性较为友好。
📌 关键脉络与论据
一、宏观流动性担忧
- Jackson Hole会议：美联储主席凯文·沃的鹰派发言引发市场震荡，市场隐含加息概率从30%升至60%。
- 美联储政策框架：演讲更多是阐述框架，防止市场过早认为美联储不在乎通胀，实际政策决策会更为谨慎。
- 美国债务压力：美国国债总额跨过40万亿美元，偿债利率上行，但政府债务负担主要集中在政府层面，家庭和企业杠杆相对健康。
二、科技融资的复杂性
- AI行业的资本开支：美科技巨头的AI资本开支依然强劲，未来一年将通过多种方式融资1万亿美元以上。
- 表外融资工具：新型融资工具如英伟达的信用模式，使传统的杠杆指标难以完全反映真实信贷风险，表外结构复杂化。
- 科创企业IPO质量：科创板IPO企业的战略定位、技术创新性、科研投入和股东背景明显提升，但盈利能力需进一步验证。
三、中国房地产与科技
- 房地产市场K型分化：消费和地产的负面反馈循环未打破，库存消化有利但新开工和拿地意愿低。
- 科创板IPO的亮点：近期IPO企业更多聚焦于卡脖子技术和进口替代，研发和资本开支强度显著增加，股东背景更强大。
- 政策支持与市场反馈：中国可借鉴美国和香港的经验，通过按揭贷款贴息等政策支持居民消费，未来需进一步优化政策。
四、A股流动性影响
- IPO盛况与市场流动性：近期A股IPO频繁，市场担心流动性影响，尤其是结合全球AI超级周期调整。
- 制度设计的流动性友好：A股打新规则更灵活，对流动性的影响主要集中在新股上市后的前1-2周，而非长期锁定期。
- 资本市场与科创企业：A股市场为科创企业提供了重要的融资渠道，帮助其将创新成果转化为商业成功，支持市场走出慢牛行情。
💡 核心洞察
- 美联储的政策沟通：尽管市场普遍认为美联储将加息，但其鹰派言论更多是为了防止市场失去信心，实际政策可能更为谨慎。
- 科技融资的隐性风险：新型融资工具的复杂性可能导致市场低估真实的信贷风险，未来需要更细致的信用分析。
- 中国政策的针对性：中国可通过加大对居民消费的支持，特别是按揭贷款贴息，来缓解房地产市场的调整压力，同时支持科技创新企业。
- A股市场的制度优势：A股市场的打新规则和制度设计在一定程度上缓解了IPO对流动性的影响，支持了科技创新企业的融资需求。
🇨🇳 智谱 GLM-5.2 (事实脉络与文脉深度分析)
大摩宏观邢志强：宏观与科技的博弈深度分析
🎯 核心观点摘要
- 全球宏观与科技的二元博弈：当前市场焦点集中在美联储货币政策与AI产业融资扩张的双重压力
- 美联储政策框架：表面鹰派表态实为维护通胀预期，实际可能维持利率不变
- 美国债务结构分化：政府高杠杆但居民部门健康，企业杠杆向AI产业集中
- 中国K型经济分化：硬科技领域（如半导体）表现强劲 vs 房地产持续承压
- 科创板IPO质量提升：战略价值与研发强度显著提高，但商业化验证仍存挑战
📌 关键脉络与论据
一、全球宏观流动性博弈
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美联储政策信号分析：
- 表面鹰派：Jackson Hole会议后9月加息概率从30%升至60%
- 实质框架：偏好渐进式加息（“优雅漫步”路径），重视PCE通胀中涨幅>3%的商品比例（现54% vs 峰值77%）
- 债务约束：美国国债突破40万亿美元，实际加息空间有限
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美国债务结构特征：
- 居民杠杆健康：家庭负债/GDP仅67%（低于2000年水平），锁定低息房贷
- 企业杠杆转移：AI产业成新加杠杆主力（未来1年计划融资>$1万亿）
- 表外融资风险：英伟达等企业复杂信用结构可能低估真实信贷风险
二、中国经济的K型分化
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下行压力端：
- 房地产循环未破：现房销售制可能抑制新开工/拿地
- 政策局限：消费贷贴息规模有限，按揭贷款支持待加强
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上行亮点端：
- 科创板IPO重启：229家企业分析显示战略价值显著提升
- 硬科技突破：半导体产业链覆盖从设计扩展到全制造环节
- 研发投入倍增：26年IPO企业人均研发投入/专利产出达22年2倍
三、科创板深度分析
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质量提升证据链：
- 战略价值企业占比从45%(22年)→70%(26年)
- 卡脖子领域聚焦半导体（占比提升12%）
- 股东结构优化：产业基金/PVC/产业资本参与度显著提升
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现存挑战：
- 盈利能力较弱：规模化盈利企业占比从72%→46%
- 商业化验证不足：更多企业处于创新转化阶段
- 券商集中度加剧：前五大保荐份额从69%→85%
💡 核心洞察
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货币政策表象与实质：美联储鹰派表态是”信心维护工具”，实际政策受债务约束将保持灵活性，美元可能渐进走弱
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杠杆代际转移：美国居民部门去杠杆成果被AI产业的新融资模式所替代，需警惕复杂表外结构对信用风险的掩盖
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中国政策突破口：参照美国经验，居民房贷利率调整可能是打破通缩循环更有效的工具，而非小规模消费贷贴息
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科技投资辩证法：科创板IPO质量提升反映真实产业进步，但需区分”创新强度”与”商业成熟度”两类指标
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市场结构演化：券商行业头部集中趋势与硬科技IPO形成正向循环，监管制度建设将影响慢牛行情持续性
（注：以上分析严格基于邢志强演讲原文内容，未做任何超出原文的推断）
🎙️ 语音转写原文
维度的大摩宏观策略团，我是邢志强Robin呃，这一周呢罗A跟我正好在呃新加坡路演出差见各种类型的外资投资人，可想而知呢投资者现在关注的焦点就是宏观和科技的博弈。因为一边呢是最近对全球和海外流动性的博弈的担忧，包括刚刚周末过去的Jackson后的全球央行联会上啊，美联储主席凯Evin沃也是释放了一定的偏音的信号。另外就是过去两周我们也分析过，随着美国的政府债务不断的扩张，财政赤字居高不下。那么它的偿单利率出现了很多上行的压力。呃，美国采取了一些介入的办法，但治标不治本，这是大家担忧的全球的流动性的逆转趋势。另一方面呢从AI产业科技端，它也出现了一些叙事的博弈吧啊比如说呃尽管这些科技大。他们的AI的资本开支依然是高歌猛进的。但是最近的一些新型的融资工具，新型的呃在一起的融资方式吧，导致市场对它的表外融资的复杂性，对这种信用风险的呃分析和审视啊在开始升温。那最后呢回归到中国经济也是一个明显的K型分化。一方面呢呃大家最近看到老邓经济从消费到地产，在二季度季报以及最新出炉的这些现房销售制度之下，可能大家还是担忧传统的地产啊、土地财政啊、消费啊这个负面反反馈循环目前还没有打破。呃，但是也有一些亮点，像一些硬科技保持了一定的韧性。嗯，科创板的ipo呢呃也是重启了表源不断。当然了最新的像人形机器人的这些ipo也引发了呃一定的讨论和争议吧。所以今天laa我。以及我们的工业和机器人行业的首席钟生，我们地产行业的首席Steven和我们覆盖金融特别是券商行业的池瑶。几位分析师会一起给大家来分析这种宏观到微观的博弈。那像往常一样，我来抛砖引玉。最近大家首先关心的就是在刚刚结束的呃Jackson ho的这种年会上，美联储主席凯文沃的一定的天鹰派的发言，也引发了全球资产一定的震荡了。你比如说现在对九月份美联储在一息会议上是否加息。这个隐含的概率在市场上从此前的可能30%出头，一下子飙升到了接近60%的概率会加息。因为市场普遍把这次演讲理解为是英派的。呃，其实呢我们仔细分析他的演讲框架，呃，你也可想而知。作为美联储主席，在全球经历了过去一段时间对美国是否保持它的通胀目标，对打击通胀，恢复美元的信用比较有强势的承诺。在担忧之际，美联储主席做出这样的宣讲，释放自己的框架也是意料之中的。啊，他不可能说去放弃通胀，去呃即便通胀上行不加息，那这很显然不利于维护大家对于美国的通胀的中枢以及美元信用的地位。但实际上仔细分析这次演讲呢更多的还是呃讲框架。呃，比如说他在开场他借用了呃罗伯特弗洛斯特的这个作文呃，未选择的路指出了。两条爬山的路径。这个爬山的路径还正好跟加息的hike是同一个词儿。其实指出了他不太希望那种急行军般的。他很难的路的这种爬山路径，还比较喜欢前庭信步的，比较优雅的漫步式的。也就是说后者是他的偏好，这是第一第二呢，在政策工具上呢，他当然也讲了，呃，他比较偏好于利率这种工具啊，而非资产负债表。那跟我们过去一直讲的，他从工具上是做减法，期望缩表，缩表不是流动性的紧缩，而是减少一种过度使用的工具，回归到传统的货币政策的框架中。那具体的对通胀的目标呢，当然主要还是看美国的pcb的通胀，这是一个底线，2%的目标。当然他也有一些他的创新点，比如说Kevin watch是披露他还是重视。呃，在pce的这个整个的价格篮子里面，就是美国老百姓天天采购买的东西里面多少它的价格涨幅是呃超过3%的。如果这个比例越高，它就越担心通胀。现在这个比例呢差不多是54%左右，就是一半左右，但是比极端的峰值已经显著下降了，那么。你我们感觉总体听下来，尽管偏音，但还是认为脸储接下来会安兵不动不加戏。当然这是一个少数派的认知，跟市场上我刚才提到的认为九月份就可能加息，而且概率高达60%，比。我们是少数派。就像刚才分析的，我们想握实的这个强硬的表态，实际上也是情理之中。是为了呃防止市场过早的去认为美国已经不太在乎通胀了，交易货币政策流动性会越来越宽松，导致这种通胀预期不断的上行，甚至对美元的信用产生担忧。所以他肯定会这么说。但是这种强硬的表态似乎更多的是防止市场失去信心，是为了保留它本身的政策灵活性。但是从目前我们观察到的，比如说他引用的pce e中，过去12个月涨幅超过3%的比例是50%几，这个比例是有望逐步下降的。实际上它已经从之前几年的高点77%的产品和服务都涨幅超过3%，现在下降到了接近五成，后面可能还会陆续的有降。这样的情况下呢，美联储完全有理由继续按兵不动。所以正如过去半年我们一直讲的，可能kwatch这位新主席他是表面上已经实际上只是在阐述一个框架，维护对美元对美国通胀中枢的信心未必有那么阴。我们还是保持联储会按兵不动的判断。那么这个里面当然也是考虑到美国面临巨大的债务负担啊，美国国债。正式跨过了40万美一美元的门槛。在这个过程中呢呃尽管美国政府采取了一些干预政策，但像过去年多我们讲到的，它是治标不治本。所以如果美联储安兵不动，在海外一些国家的央行逐步加息的情况下，呃，美国跟海外一些发达国家央行的息差可能会逆转。所以美元指数可能会呈呈现相对贬值的局面啊，呈现一个相对弱美元的渐进的局面，这是我们的判断。呃，当然了，现在美国的国债负担是高了，但我们对美国整体出现一个大的货币，特别是债务风险的判断了，到未必有此前大家想的那么高。呃，07年06年之前大家担心美国的债务负担过高，后来确实也引发了次贷危机。但这一轮呢美国主要是政府的债务负担高，政府加杠杆，但是老百姓和企业的杠杆呢相对还可以，特别是老百姓的杠杆现在是很为健康的。家庭负债占美国GDP的比例现在是67%，呃，比二十多年前2000年的时候都要低。而且呢美国老百姓深深的受益于呃过去几年美国降息周期中把房贷利率大幅降低了啊，大部分的老百姓都锁定了此前在降息周期中的长期的低息的固定房贷利率。所以美国老百姓的资产端的净资产还是持续在增厚的，呃，这一点也值得中国借。变吧，就我们在面临通缩循环的时候，政府加杠杆，但帮助居民部门修复杠杆其实是很好的一招。修复杠杆的方式我相信呃不只限于过去两周陆陆续续出台的一些边际政策。比如说对于一些消费信贷进行贴息，那个毕竟还小。老百姓最大的杠杆是什么？不是去买家居装修的信用卡分期贷款。最大的杠杆就是房地产的按揭。那美国采取了大幅降息，老百姓锁定了此前的长期的低息的固定的呃按揭利率。那中国香港呢也是赶上了美联储降息周期，过去几年按揭利率显著的下降，甚至低于了租金的回报率，导致房地产在去年开始就止跌回稳，量价齐升。那这都值得中国去考量，去进行一定程度的对老百姓房贷的贴息。当然后面我们Steven也会分析到，近期对房地产呢是有一些呃比较重要的制度建设性的改革。比如说现房销售制这产生的影响，特别是对经济的是拖累还是带动，史蒂芬会做出详细的分析。总体而言似乎是有利于消化现有库存，但不太有利于新开工，不太有利于新拿地。那么土地财政以及新开工建设对经济的拖累作用，在未来两年可能还在持续的循环当中。那这是对中国房地产。此外就是美国的企业部门的杠杆呢呃过去十年总体上也是比较稳健的。呃，那么尤其是在这轮AI投资之前吧，美国的大部分的大企业，包括这些科技巨头，它的现金回报都是不错的。然而一代人有一代人的价杠杆主力。呃，现在呢看起来呃从去年以来到现在，AI及其相关的行业似乎承担起了呃增加杠杆进行信贷的主力军。那么最近我们统计的从现在到明年这个时候主要的AI科技大厂要在市场上发债发股，甚至通过私人信贷等方式，表外等方式融资1万亿美元以上。这个也确实是造成了从市场抽血的效用。那最近我们美国的那边的分析师呢就分析，比如说最近一些科技巨头的资本开支和呃融资的模式呢确实是越来越复杂了。比如说英伟达的这种呃新的信用模式，那我们的信用团队给他的这些英伟达的信用评级呢进行了深度的分析，认为这里面呢尽管他有残疾担保，有利润分成。但实际上呢也是将自身的高信用转化为表外的融资工具。所以到了2。八年年底的时候，这些相关的货有负债和信贷的调整敞口会越来越高。那么在这个过程中，这种复杂的表外结构其实有可能让大家只是看传统的杠杆指标了，会低估真实的信贷风险。那也就是说那全行业这些企业未来一年要融资1万亿美元。中间有一部分你用传统的杠杆指标是没有衡量出来的，它有各种各样新的技巧去进行表外的融资，这块呢给市场抽血带来了新的不确定性。所以我也讲到一代人有一代人加杠杆的主力。尽管老百姓现在在美国杠杆比较稳定，但是又出现了新的特殊情况。那回到中国经济而言，刚才我们分析的不管是海外出现的流动性的一些担忧，还是从科技叙事上的一些挑战。中国其实现在的K型分化也是比较剧烈。一方面既有科创企业上市融资得到了相应的支持，有一些亮点。但另一方面就像刚才分析的，房地产可能还面临相当的调整压力。蒂芬也会做深入的解读。那在这个过程中呢，有些编辑是出台的政策相对消费贷啊、分期信用卡的贴息啊，可能幅度上哎有待加强啊。比如说对于房地产的按揭贷款更明显的贴息，以及从中长期来讲，可能还是需要通过财政政策加大对于社会保障，加大对于居民消费等需求端的倾斜，推动经济走出失衡。这个当然需要一段时间的慢慢的建言献策和大家的研究共识的形成。所以当前大家高度重视的就是比如说科创板，那接下来它是否能起到支持新智生产力，让中国K屏分化里面向上的那一撇呢越来越有亮点。那这块呢正好呃今天我们策略首席laa和池瑶一起带来了一个新出路的报告。对这一轮科创板这么多的ipo接下来的表现跟历史上的不同之处，对中国经济的拉动效应，甚至对外资投资者投资中国有什么样的呃新颖之处，都做了详尽的分析。接下来我先把时间交给laa。对，不然你似乎静音了。嗯，如果lo让那边设备上还是进行持窑，你要不要先分析一下这轮ipo在科创板的表现。当然了，最近大家也有一些呃争论吧，呃科创板的有些企业包括人形机器人的。那现在这个时点的上市市场的反馈，是否也会使得这一轮科创板的ipo的重启会有一些优化。那么后面呢我们的呃工业和机器人的首席终身也会具体的分析，到底这些现在还只是停留在叙事阶段，还是未来真的这个行业能够实现产业化商业化，带来更好的股东回报。我先把时间交给池瑶。好的，呃，谢谢啊卞总。呃，大家好，我是金融团队的分析师黄志瑶。嗯，对，正好我们也想通过这个报告呃，一个比较系统性的自上自下而上的一个研究，来一定程度从我们的角度呃回应市场的一些这个呃讨论。那么我们这个分析主要是对科创板大概229个这个项目的招股书进行了比较详细的提炼和分析啊，包括了123个在22年已经上市的项目和106个在呃从去年下半年开始已经上了的，以及现在已经处在再审阶段的这个项目。那我们在这些提炼的基础之上呢，也进行了一系列的这个定性和定量的对比。主要聚焦在这个ipo企业的战略定位，技术创新性、科研投入和资本开支，还有股东背景、市场地位、盈利能力等等等等，呃，进行了这个呃对比。那首先说结论我们觉得还是比较鲜明的。呃，就说总总体而言呢，我们觉得当前的这个科创板的埃pu企业，不管是已经呃最近一年上市了的，或者说再审的总体。调研相比四年之前听他们的这个战略价值更加凸显。而且在科技科技创新上面呃体现更加硬核，研发和资本开支的强度也总体来说有大大的这个提高。那同时背后也有更强的这个股东背景作为支撑。我们觉得从这些角度来看呢，呃目前的ipo质量整体上是在呃有明显提高的。而且今年以来这个融资需求我们看到是体现一个持续的健康健康的一个增长，稳步释放的一个态势。那首先就这个战略价值而言，我们的呃研究里面主要把战略价值定义为卡脖子进口替代田沿领域探索以及这个出海几个呃几个方面呢。那我们看到呃至少具有一项战略价值的这个企业的比例。在整体ipo里面的占比呢，是从这个22年的45%提高到了26年的70%。那在这个卡脖子领域，我们看到26年大概有20%的这个企业实际上是在解决某一某种卡脖子的这些技术问题。这个比例比22年上升了12个百分点。呃，而且我们观察到这个整体目前中国面临的卡脖子领域的技术，也是逐渐从这个呃过去比较相对来说比较多元化的这个战略物资。那现在是高度集中到了这个半导体的产业链。而且在半导体产业链上呢，本身也是从这个芯片的研发设计，进一步拓展到了设备的制造，设备关键材料核心的子系统和一些关键零部件上面。所以简单来说可以是从这可以说是从这个芯芯片的设计到覆盖到了这个芯片的生产的全链条环节。那在这个变化的背后，我们看到其实也也其实也也正好是这个从22年到26年中国面临的这个系统性的海外的出口管制也在不断的扩展和加深。也是从最初的这个高端的芯片一直。展到整个半导体的这个产业链，包括制造设备hbm特定的软件等等等等。我们看光是24年的四季度，美国在这个管制名单里面其实就增加了140多家的这个中国实体。所以我们觉得目前的ipo企业里面，有更多的公司是专注于这些卡脖子领域的技术突破。那自然而然这些公司呃理应具有比较高的一个呃战略价值。那如果看到这个进口替代的比例的话呢，我们觉得当下的埃pu企业里面呃，占比也是比22年的时候要提高大概20%个20个百分点。呃，也主要是集中在这个半导体和这个机械呃设备的领域，有更多的呃公司在在致力于实现这个国产化和这个呃降低对海外的一个依赖。那从创新性的角度来看，我们呃根据我们的这个估算，嗯，属于国内领先。但是在国际上跟随创新的这种公司占比呃，相比22年其实提高了18%。这里面包括了大家其实比较熟悉的一些呃国产的c pu g pu存储。设备的一些制造商，也包括这个半导体制造的一些中间环节的一些设备制造商等等等等。呃，但是相相比而言呢，82年的ipo里面我们看到属于呃对于一项成熟的技术或者流程进行改善的公司，这种占比会更多一些。那么比26年会高出这个16个百分点，这里面包括了很多新能源啊，或者是半导体的一些呃封装测试自动化的一些具体的一些公司。对呃那么我们最后后面又结合这个这个美元一家公司的前十大的股东背景来看呢，呃他们的这个股东的呃背景其实也侧面印证了这个战略价值和创新性的提高。比方说在前十大股东里面，我们看到呃最近一批的这个ipo里面，国家级产业基金出现的频率呃比22年高出了五个百分点。那头部市场化p vc出现的频率高出了14个百分点。而且他们这些而且这些头部p vc聚焦的产业领域，也同这个生物医药软件更多扩展到了现在的机械设备半导体。呃，其实也反映了这个一级市场过去几年投资的一个新的方向了。那还有就是这个产业资本出现的频率也是高出了11个百分。这体现了比更加强的这个产业协同的效应。在现在的这个最新的一批ip o公司里面。那么在呃这些ipo的创新的背后呢，我们看到的是实打实的这个科研投入和资本开支。呃，如果按26年平均每家公司的这个研发投入来看呢，最新一批的这个呃ip公司的投入大概是22年公司当时的这个两倍以上。那如果按人均来人均研发投入来看呢，也是两倍以上，那同时产出的提升也非常明显。因为呃新一批的这个ipo公司人均产生的这个专利数量也都达到了22年公司的这个呃两倍以上。那如果看到这个资本开支的密度和强度，这个提升就更加明显了。我们看到按公司来平均的这个资本开支呃，相比22年实际上增长了这个四倍以上。这里面当然包括了呃几家这个极度这个资本密集型的一些ipo的企业了。那如果看资本开支占营收的比例，我们觉得从平均数的角度也是比22年上大幅上升了30个百分点。所以我们觉得整体的这个资本开支需求呃非常之大。我们觉得一定程度上也与当前这个企业的发展呃阶段有一定的关系了。呃，特别是我们看到现在的的新的这一批ipo公司，在盈利能力和市场地位上呃，似乎明显要弱于这个22年的这个企业。这个可能也是现阶段呃市场上讨论比较多的一个不确定性之一。那具体数字来而言的话呢，呃我们估算大概在新的这最近的一批ipo里面，46%的这个企业呃能够算是规模化在盈利。但是在22年这个比例更高，达到了72%。那如果比较这个平平均数和中位数的RE呃，新的一批I批O企业应该也是要比22年要低大概十个百分点以上。那或者是从这个营收、经营利润、经营现金流的角度来看呢，呃也都是普遍要更弱一些来的那如果从定。性的分析看，我们呃从这个市场地位来判断，呃，也是略略弱于22年的公司。那基本上我们觉得里面能够算得上是国内龙头企业，或者是在某个领域的细分领域的小巨人这样的企业呃，相对来讲这个比例是要比22年要低大概2到5个百分点。因此这这其实说明了现在的ipo公司虽然在创新上有很大的这个提高呃，但是这些创新还是有待于这个呃商业化的验证。那么商业的前景和不确定性相对于呃四年前的这批公司来讲算要略高一些。呃，不过积极的一面我们大概又分析了一下，其实这种呃盈利性的差异呢，它并不是来自于这个定价能力的。定价能力实际上并不弱。因为我们看到整体的这个毛利率水平，呃，不管是26年的公司还是22年的公司，呃，基本上嗯差不多。但是呢盈利性的主要差异，我们觉得还是来自于这个规模。呃，可能现在的这个公司它的这个处在成长阶段，还在一个快速扩张期，呃，整体的规模还没有达到一个呃更理想的一个规模。这也说明了为什么他们呃现在的ipu公司有更。大的一个资本开支，需要去把这个创新的成果转化成呃商业的成果。那我们觉得资本市场天然是帮助这些创新型的企业呃去转化呃它的创新成果的一个重要的渠道了。而且我们相信最后应该也有相当一部分的这个企业能够呃通过实现的转化之后，拿到更大的这个市场份额去提供呃股东回报。因此这个投融资呃能够形成一个正向的循环。那么我们觉得在这个正向的循环之下呢。A股也有利于走出一个漫游的行情，持续去满足这种ipo和科技创新融资的需求。我们觉得从这个制度的角度，呃，证券会过去2到3年其实做了相当多的这个制度建设，我们也持续在跟踪。呃，主要关注在这个强化投资者回报，平衡投资和融资两条线的这么一个呃这些制度性的约束和长期的制度建设，我们觉得都是支撑这个慢牛的一个重要的保障。那具体对于我们覆盖的券商而言呢呃我们觉得服务这种可持续性的这个融资需求也是一个巨大的机会了。当然也提出更高的一个要求，包括呃现在要做这种投行的成效。我们觉得对呃前沿科技的理解，对行业的理解，一二级市场的联动，包括一个扎实的客户基础，甚至是雄客户的资本实力，呃，都会推动这个头部呃集中的这么这个趋势的一个进一步加深呢。我们从我们分析的这两百多家的ipu里面来看呢，2022年里面大概有29家的这个保健人。那到了206年的一百多家里面，呃，这个保健人的数量减少了3分之1，已经只有18家。而且前五的份额在222年的时候呢，大概能占到69%的这个份额。到了26年的这一波ipo里面，我们看到前五的份额已经上升到了85%。其实也反映了这个呃头部集中的趋势也在逐步的这个深化。所以总体而言，我们觉得对于券商来说的话呢，呃把握现在这个科技创新的大趋势，帮助这些高质量的科创企业连接资本市场，并且与他们共同成长，可能也是这个监管强调要打造具有国际竞争力的投资银行呃，一个重要的实现路径。那我先分享到这儿，然后交把时间交给loa呃，有一些这个呃呃市场流动性上面的一些呃版本，谢谢。啊，看看罗A现在你的设备是不是可以用了。在新加坡出差，可能一开始电脑有点小故障。我我试一下，可以听到吗？可以可以，太好了。呃，不好意思，刚才有一点技术故障啊，还要继续努力。嗯，对，我们和池瑶一起做了这个A股U市场报告的分析。所以这里面呢接着赤瑶刚才分享的内容，我们在市场整体策略的层面呢在做一个简要的总结。呃，我们也观察到了A股ipo的这一年以来的一个盛况。呃，然后呢最近一段时间跟投资人交流的时候，大家问的很多的一个问题就是说对A股的流动性会不会有影响。尤其是结合了六月份之后，全球这样的一个人工智能super cycle超级周期的一个巨幅的调整。我们之前也一直有讲的啊，就是说A股这一轮呢和世界的这个周期的共振效果是非常强烈的。再叠加这样接二连三的巨型ipo上市，大家会觉得对A股整体的流动性，对它的前景影响都是非常不明朗，而且可能是偏负面。那我们这里呢，我们的主主要观点就是我们认为这个这个问题呢问的是。对的，但是这不是一个最关键的问题。因为我们看到啊A股流动性它在历史上过去我们分析了差不多说呃78年到10年之中的这种巨型的，尤其是科技相关的app U上市之后呢，他对流动性确实有影响。但是它的流动性主要集中在这些个股上市之后的1到2个星期。因为A股之前他已经把上市之前的打新规则改变了，所以在呃上市交易之前，其实对投资人的呃现金呢是没有真正意义上的锁定期限的。当然我们也了解啊，有一些资金体量比较大的一些基金啊，或者是等等的话，他如果想在早期参与，可能确实是会有一定的现金储备啊，在之前呢会做一定的准备。但是本身从制度上，其实A股目前的这样的一个打新规则，相较于全球其他很多主流的这个资本市场和股票市场呢，它相对来讲是更对流动性友好的。那然后我们发现呢这些个股上市之后，它的呃巨幅的成交量集中在头五个交易日，尤其是创业板和科创板。在前五个交易日呢，因为它的这个涨跌停板，它的涨停板已经打开了，所以就是说很多这种应该说是相对来讲风险偏好非常高的资。
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